La via tradicional en que s'ha desenvolupat la política monetària dels bancs centrals ha consistint en utilitzar quasi exclusivament el tipus d'interés, pujant-lo o baixant-lo segons ho aconsellessin les circumstàncies. Una baixada del tipus normalment pretén estimular la despessa d'una economia, mentres que una pujada el que pretén es refredar-la. En aquest sentit, la política monetària que poden fer els bamcs centrals és limitada, ja que els tipus que compten realment per les decisions de despesa no són els tipus que estableixen els bancs centrals, sino els que estableixen els mercats.
En circumstàncies normals, quand un banc central baixa els seus tipus el que fà es comprar a una llista reduîda de bancs un conjunt d'actius (títols de deuta pública de primera clase, per exemple) entregant un diner que s'acaba de crear. Aquest diner nou que ara està en mans d'unes poques entitats, és canalitzat sovint a través dels mercats interbancaris a fí de que arribi a les altres entitats de crèdit que no tracten directament amb el banc central. Les entitats que finalment reben el diner creat pels bancs centrals ara tenen més recursos per augmentar les seves inversions o el seu crèdit.
En general aquests tipus d'operacions associades amb canvis dels tipus d'interés -0,25 punts amunt o avall- no comporten grans variacions en la quantitat de diner que circula pel sistema, (uns pocs mils de milions d'euros o de dòlars). Això és important, perquè el primer fet rellevant de la crisi actual va estar associada amb una crisi de liquidessa causada perque els mercats interbancaris havien deixat de funcionar. Després va arribar la crisi de solvència que va afectar a molts de bancs, i que després de la fallida de Lehman Brothers i front el risc d'una crisi global del sistema ba obligar amb diners dels contribuents a recapitalitzar-los.
Però, al mateix temps que les crisis de liquidessa i solvència s'anaven desenvolupant i els bancs centrals anaven baixant els seus tipus, va apareixer un nou fenòmen que no es tenia en compte en els models qu'expliquen el funcionament de la política monetària. Aquest nou element no és altra que la revisió de la gestió del risc després d'una bombolla inmobiliaria i que pren sovint el nom de despalenquejament.
D'aquesta manera, malgrat que la política de tipus baixava i feia en teoria més atractius els projectes d'inversió i consum de bens duradors, els bancs i aaltres entitats de crèdit varen començar a demanar més garanties i exigir una major prima de risc, lo qual allunyava el cost del diner del preu que finalment demanaven. A més les entitats de crèdit, enmig d'un procés de desinflació d'actius, estaven tan sols disposades a deixar una menor quantitat de crèdit per cada estimació del valor de les garanties que els seus clients els hi oferien.
Aquest fenòmen nou plantejava un nou problema, consistent en que de seguir el model tradicional de realitzar la política moetària, hi havia el risc de que l'economia real quedés seriosament tocada. Donat que la producció de les empresses necessita temps, aquestes necessitan finançar el seu circulant per poder pagar als seus treballadors i proveïdors abans de que hagin cobrat les sevs vendes. Sensa aquesta financió del seu circulant l'empresa està condemnada a tancar les portes i a acomiadar els seus empleats. I això és el que realment els hi passat a moltes petites i mitjanes emresses.
I és en aquest punt en el que entren les polítiqus monetàries que s'anomen quantitativy easing (QE), que podriem traduir com aportar liquidessa a l'engrós al sistema financer. No és cert, com podria fer creure la política seguida per la FED dels Estats Units que aquesta sigui la política que ha de fer un banc central quand els seus tipus han arribat a zero. És la política necessària quand s'està davant d'una restricció creditícia que pot transformar una recessió econòmica en una depressió econòmica.
L'objectiu d'una QE és aungmentar la liquidessa que un banc central pot oferir al sistema financer més enllà dels límits que ofereixen normament els canvis en els tipus d'interés a fí de contrarrestar els efectes que el augment de les garantíes i el augmente en el diferencial de tipus gan sobre l'oferta de crèdit. In exemple ens pot servir.
Imaginem una persona que té una cartera d'accions valorada en 1 milió d'euros. Abans de a crisi pignorava aquesta cartera i obtenia un crèdit de 800.000 euros. Després de la crisi, el seu bamc només ii ofereix 500.000 euros de crèdit. Ara bé, si gràcies a les injeccions extraordinàries de liquidessa de la QE el preu d'aquesta cartera passa a valer 1,5 milions d'euros, encara que el banc només ofereixi com a crèdit el 50% del valor de la seva cartera, el crèdit que ara oferirà serà de 750.000 euros. Diguent-lo de forma molt concreta, quand els bancs centrals ofereixen una línia determinada de liquidessa contra un determinat actiu, el que intenta es que baixi el diferencial entre el tipus oficial i el que demana el banc per aquell actiu així com que baixi el valor del quociente entre el valor del crèdit i el de la garantia aportada.
En aquest sentit, la política de QE seguida pel Banc Central Europeu ha prés tres formes bàsiques:
a) Oferir quantitats ilimitades de liquidessa a un tipus fixe (a plaços d'entre 3 i 6 messos) contra l'entrega de garanties inclosses en una llista que s'ha ampliat.
b) Oferir el juliol de 2009 liquidessa al tipus fixe del 1% a tornar al ternini d'un any. La primera d'aquestas operacions es va fer el mes de juliol de 2009 per un import de 420 mil milions d'euros, una altra el setembre per valor de 75 mil milions d'euros i demà, 16 de desmbre, es farà la darrera a un tipus que serà el mitjà de totes les operacions de financement que es facin al llarg de l'any en qu'estarà viu aquest crèdit. S'espera que el Banc Central coloqui uns 250 mil euros.
c) La compra per valor de 60 mil milions d'euros dels anomenats covered bonds (el nostre covered bond són les cèl·lules hipotecàries). Al dia d'avui el BCE ha gastat uns 25 mil milions d'euros en la compra d'aquesta classe de títols.
Aquestes ajudes en forma d'injeccions extraordinàries de liquidessa, a judici del BCE han aconseguit estabilitzar la situació de crisi i han estat un element important en la recuperació incipient que mostren algunes economies europees. Es més, donat que els efectes de la política monetària actúen amb retard, el BCE creu que la seva política també està en la base de la millora de la taxa de creixement del PIB que es preveu pel 2010.
I això preocupa al BCE. Si l'economia es normalitza ràpidament i les accions extraordinàries d'injectar liquidessa no són necessáries llavors el sistema es pot trobar amb una quantitat excessiva de diners circulant per allà dintre amb el consegüent risc de generar una inflació excessiva. La política d'anar pijant els tipus de 0,25 en 0,25 punts porcentuals no retiraria prou quantitat de diners, per fer baixar les expectatives inflacionistes, per això abans de poder tornar a itilitzar una política de tipus com en el passat, cal retirar aquesta liquidessa extra que ara s'ha aportat al sistema.
Aquesta és una operació delicada. D'una banda, si els efectes de la QE han actuat afectant essencialment als preus d'uns pocs actius pujant el seu preu per damunt del seu valor fonamental, la retirada brusca de la política de QE podría generar la desfeta d'alguna bombolla que s'hagi generat de forma no intencionada. D'altra banda, sembla que la recuperació no és prou vigorosa per deixar de dependre dels ajuts dels bancs centrals, i, per lo tant, que un cert QE hauria de durar més enllà d'alguns simptomes de recuperació. El BCE sembla conscient d'aquest escenari i ja ha advertit que actuarà amb cautela i que matindrà algunes línies de finançament pels bancs el temps que faci falta. Es de dessitjar que tingui éxit en la seva estrategia, si bé com sabem la política monetària del BCE és única per a tota la euro zona, i dintra d'aquesta hi ha païssos, com el nostre, en el que la recuperació encara ha de començar.
Cap comentari:
Publica un comentari a l'entrada